来源：中信建投证券研究
文|黄文涛 刘天宇 钱伟
1． 美股科技股的大幅调整和美国经济数据低迷是亚洲股市本次暴跌的主要导火索。美国经济数据超预期下行，引发市场对联储是否已经错过降息最佳时机的质疑，对联储加快降息进度的预期大幅上升。
2． 日元升值的主要原因在于美日错位的货币政策操作叠加地缘政治风险，引发套息交易平仓。
3． 亚洲市场后续有望逐步企稳，金融危机言之尚早。短期内，主要风险因素仍来自地缘政治的不确定性。
8月5日，日经225指数暴跌12.4% ，创下自1987年黑色星期一崩盘以来的最大单日跌幅，日元汇率上涨2.8%。与此同时，韩国KOSDAQ指数跌11.3%，中国台湾加权指数跌8.4%，新加坡富时海峡指数下跌4%，印度SENSEX指数下跌2.7%，东南亚、中东等亚洲市场均现下跌。
美股科技股的大幅调整和美国经济数据低迷是亚洲股市本次暴跌的主要导火索。随着全球衰退交易盛行，金融市场对美股和美国经济衰退的担忧压制风险偏好。此前，在全球供应链产业链重整背景下，以日本、印度为代表的亚洲资产大幅上涨，其走势与美股科技板块涨势关联度较高。美股估值站上高位，随着近期科技板块财报不及预期，引发市场对新一轮科技革命的信心动摇，英特尔等美股大盘股持续下跌。作为全球股市的风向标，美国市场的波动直接影响全球投资者的情绪，特别是对于亚洲市场，往往在次日开盘即显现出明显的联动效应。日本股市此番下跌，部分原因可归咎于美国市场传递的消极信号。
与此同时，美国经济数据超预期下行，引发市场对联储是否已经错过降息最佳时机的质疑，对联储加快降息进度的预期大幅上升。美国周五发布的就业数据疲软，此前的消费者信心指数和制造业活动数据也均表现不佳，表明经济“软着陆”可能面临挑战。若美国进入衰退区间，对日韩及东南亚外需影响显著。此次美股和亚洲股市的共振下跌，既是对美联储政策的不确定性的反应，也是对亚太区域经济放缓的担忧。
日元升值与日股下跌成为本轮亚洲市场动荡的核心。日元升值的主要原因在于美日错位的货币政策操作引发套息交易平仓。上周，联储维持政策利率不变，同时日本央行加息15bp，伴随美日利差的大幅收窄，日元趋势性贬值结束的信号得到明确，导致做空日元的投机性交易大幅平仓与风险平价基金的量化交易抛售相互重叠。日元投机性头寸由月初18.3万手削减至7万手。总体而言，美联储的影响大于日央行。此外，发达市场对冲基金假期头寸调整的季节性因素也是日元空头头寸下跌的原因，加剧了市场的动荡。
地缘政治局势对全球性的避险情绪起到推波助澜的作用。此前发生哈马斯、黎巴嫩真主党领导人的遇刺事件，中东局势恶化引发地缘政治担忧，日元、瑞郎等避险货币大幅升值。日元的升值是避险情绪上升的结果而非原因。
日股下跌与外资对日股的空头操作亦有关系。东京交易所数据显示，7月下旬海外投资者对日本股市的空头头寸大幅增加2万亿日元，其中日经225mini指数期货的头寸上升最为明显。本轮日股大涨始终伴随着日元趋势性贬值。当前日元贬值趋势出现根本性逆转，对日企的出口和海外盈利形成压制。
亚洲市场后续有望逐步企稳，金融危机言之尚早。一是美国衰退速度与幅度尚未形成定数，市场有可能过度反应。二是各国央行正及时做出回应，若近期市场持续下跌，可能出台联合救市措施。三是本轮下跌是多方面因素共同造成的结果，各国本身基本面尚未见大幅下行迹象，亚洲股市估值尚未达到历史高位，从盈利来看也有支撑。当前政策层面讲重点防范股市、汇市风险向更广泛的金融市场传导。短期内，主要外部风险因素仍来自地缘政治的不确定性，当前市场超跌的情况可能主要反映了对中东局势不可控的担忧。
一是美国经济数据不及预期，经济硬着陆风险上升，整体步入衰退进程，失业率走高，引发外需走弱。二是美国、亚洲金融市场波动向更广泛的金融体系传导，形成系统性金融风险，引发流动性问题，对市场造成重大冲击。三是亚洲经济体经济基本面恶化，资本外流形势加剧，汇率升值可能带来贸易情况的迅速恶化，阻碍经济复苏进程。四是全球地缘政治局势再度紧张，避险情绪上升驱动资本无序流动，对新兴市场金融稳定造成新的冲击，可能影响人民币汇率稳定。
黄文涛：经济学博士，纽约州立大学访问学者。现任中信建投证券首席经济学家、机构委、投委会委员、研究发展部联席负责人，董事总经理。兼任南开大学硕士导师、中信研究院资深研究员、中国保险协会人身险利率专家委员会特聘专家等职。多次参与部委形势分析咨询及课题研究，多年荣获新财富、水晶球、金牛奖、保险资管协会等最佳分析师，2016年新财富固定收益第一名。
钱伟：中信建投证券海外经济与大类资产首席分析师，复旦大学经济学博士，2020年加入中信建投研究所，覆盖海外宏观、大类资产、出口、汇率、资金流动等。
刘天宇：中信建投宏观分析师，中国人民大学经济学博士，覆盖国际经济、国际关系与政治、全球化研究。
证券研究报告名称：《美国衰退阴影下的亚洲股市动荡》
对外发布时间：2024年8月6日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黄文涛 SAC 编号：S1440510120015SFC 编号：BEO134
钱伟 SAC 编号：S1440521110002
刘天宇 SAC 编号：S1440524010003
