作者：博时基金 固定收益投资二部 基金经理 万志文 吕瑞君
上周五（5月10日），资金面呈平稳态势，主要回购利率变动不大，当日央行公开市场进行20亿元七天逆回购操作，当日无逆回购到期，净投放20亿元。本周一银行间资金面小幅收敛，隔夜利率抬升，7天资金价格波动不大，当日央行净投放为零。本周二银行间资金面平稳，各期限回购利率小幅下行，当天央行净投放为零。本周三MLF等量续作，资金面维持平稳宽松，回购利率进一步下行，当日央行净投放为零。本周四银行间资金面延续平稳，各期限回购利率变化不大。本周四（5月16日）相较于本周一，DR001下行2bp至1.71%，DR007下行2bp至1.80%。
海外方面，美国亚特兰大联储主席 Bostic 表示，美联储今年仍有望降息，预计今年将降息 0.25 个百分点。美联储戴利称，2%仍是美联储设定的通胀率目标，未来几个月的通胀前景仍存在不确定性，如果就业市场出现恶化，美联储将会考虑降息，眼下就宣布就业市场脆弱并正在恶化还远远为时过早。美国银行业健康程度良好，具有韧性。英国4月失业率4.14%，前值4.00%。英国3月三个月ILO失业率 4.3%，预期4.30%，前值4.20%。4月美国消费者价格指数（CPI）环比上涨0.3%，同比上涨3.4%，符合市场预期。剔除波动较大的食品和能源价格后，4月核心CPI环比上涨0.3%，同比上涨3.6%，是自2021年4月以来的最小涨幅。
国内方面，中国4月CPI同比上涨0.3%，预期上涨0.3%，前值上涨0.1%。中国4月PPI同比下降2.5%，预期降2.3%，前值降2.8%。4月PPI环比下降0.2%，同比增速升至-2.5%，4月工业品价格仍然偏弱，PPI环比降幅有所扩大，由于去年同期基数较低，PPI同比降幅有所收窄。4月CPI同比增速升至0.3%，消费端价格保持低位运行；鲜菜鲜果价格季节性下跌，牛羊肉蛋类明显回落，食品价格处于低位；服务价格环比季节性上涨，不过同比增速相对平稳，尤其是居住类价格仍然疲软，房租环比有所下降。短期来看，PPI方面，随着政府债券发行加快，财政资金可能对需求有所支撑，不过房地产恢复仍然偏慢，PPI环比或保持弱势，由于去年5-6月基数较低，PPI同比增速或继续回升；CPI方面，食品价格走势偏弱，核心通胀相对疲软，CPI同比或延续低位运行。国内低通胀局面延续，为避免实际利率过高对实体经济带来压力，名义利率仍有必要下行。央行公布2024年4月金融数据。2024年前4个月新增人民币贷款10.19万亿元，月末人民币贷款余额同比增长9.6%；前4个月社会融资增量累计为12.73万亿元，同比少增3.04万亿元；4月M2同比增长7.2%，M1同比下降1.4%。4月金融数据整体表现不及预期，累计值倒推单月新增人民币贷款7300亿元，同比仅小幅多增112亿元，剔除表内票据和非银贷款口径的人民币贷款4月减少3688亿元，同比多减7462亿元，显示实体有效信贷需求增长乏力；单月社融规模减少1987亿元，同比多减约1.42万亿元，主要来自政府债券、表外未贴现票据和企业债券拖累。同时，货币方面，伴随央行盘活存量金融资源、避免资金沉淀空转、规范存贷款市场合理定价等工作的推进，存款增速延续回落，非金融企业存款减量较大，M1同比转负，为有数据以来第二次录得负增长。信贷增长乏力，一部分是受经济结构转型中同步优化信贷结构、打击空转套利以提质增效等影响，天然会对总量规模产生负面冲击。但即便剔除这些影响外，实体内生性融资需求修复仍偏慢，比如居民中长期贷款仍未见到明显的提振，票据冲量的情况也较为突出。社融口径同样呈现有效融资需求修复不足的特征，即便不考虑政府债券发行偏慢影响，企业债券在同比层面的拖累也较为明显，背后可能与地方化债影响城投净融资有关。存款增速放缓一定程度上也是受到了打击资金空转和防范高息揽储的影响，不规范的高息存款面临压降调整，而其他部分到期存款在新发利率下行、吸引力降低后，可能转向用于贷款偿还，或转向理财、债基等。央行披露《2024年第一季度中国货币政策执行报告》，提及“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”、“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”、“防止高息揽储行为”等表述，可能意味着后续存款利率仍有不低的调降空间。此外，央行货币政策执行报告将“密切关注海外主要央行货币政策变化”的表述有所前置，或表明央行对海外政策的边际变化关注度有所抬升。而二三季度除美国外，海外多数发达经济体货币政策可能迎来转向，届时可能减弱人民币汇率外部面临的掣肘，为政策利率调降打开空间，后续降准降息依然可期。在此情况下，短端利率债配置价值依然较为突出。
基于国内经济修复根基尚待巩固、全球不确定性风险的抬升等，汇率扰动在二三季度对央行政策放松的掣肘有望得到缓解，政策利率和存款利率可能会进一步下行，对应回购等超短端利率可能跟随回落，并引导中短端利率延续下行，短期内利率曲线可能延续趋陡，并在短端利率得到进一步下行后，打开长端和超长端的下行空间，仍可更多关注超长债的配置价值。
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