作者为创金合信基金首席宏观分析师甘静芸
事件：
7月22日，人民银行发布公告，即日起公开市场7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标，同时，为进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，下调公开市场7天逆回购操作（OMO）利率10bp至1.70%。当月，1年期和5年期LPR报价利率分别下调10bp。自本月起，有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品。
降息背景：经济修复偏弱叠加坚定全年经济目标实现
此次降息的宏观背景是在上周刚公布完二季度经济数据之后。二季度实际GDP增速4.7%，相比一季度有所波动，拖累上半年经济增速至5%。价格拖累下，名义增长偏弱，内需的社零、房地产销售数据疲弱，而海外政局波动也使外需面临一定风险，下半年经济面临的挑战不低。而二十届三中全会定调“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，因此政策加码必要性提升。从此次公告中提及“为进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度”，也体现出货币政策目标重心从防空转和防风险，阶段性向加大逆周期调节偏移。
另外，近期美国经济数据走弱推动降息预期升温，美元兑人民币离岸汇率从7.30回落至7.29，央行稳汇率的压力暂缓。在美联储9月份降息概率接近100%的情况下，外部约束放松，也为国内货币政策提供了更大的空间和弹性。
力度与预期：时点突然，幅度常规
此次降息行为本身并不让人意外，上半年私人部门信用收缩，在资产投资回报率短期难以大幅提升的情况下，稳增长只能通过降息的方式去降低负债成本，推动信用周期的回升。因此市场近期对于政策加码，降息降准的期待声音不断涌现。从降息幅度来说，OMO利率10BP的调降，带动1年期、5年期LPR利率全面调降10BP，也属于较为常规的降息幅度。
但此次市场主要是对降息的时点感到“意外”。在此前央行以稳汇率和防风险目标为重心的逻辑中，7.3的汇率是较硬的约束，这可能导致在美联储降息落地之前，我们难以看到货币政策大幅的宽松。央行行长潘功胜6月在陆家嘴论坛上的讲话定调兼顾短期与长期、稳增长与防风险、内部与外部的关系，“货币政策保持定力，不大收大放”，也使得市场对于降息的预期有所降低。另外，此前降息时点大多选择在每月的MLF续作当天，因此市场也一般在该时点前后博弈降息预期。随着MLF政策利率作用被淡化，此次央行选择直接调降OMO利率，同时LPR跟随OMO利率全面调降，也使得央行降息操作的时点愈发难以判断。
后续货币政策：政策重心向逆周期调节偏移，同时构建新的政策调控框架
当前货币政策重心由防空转和防风险，向加大逆周期调节力度偏移，较弱的国内基本面以及下半年海外进入实质性宽松周期，长期看降息的大方向仍是较为确定的。
另外，也需要关注央行对货币政策调控框架的重构。短端以7天逆回购利率为锚并影响整条曲线，在必要时刻配合不同期限灵活的国债买卖操作，实现由短及长的理顺。此次OMO利率向1年期 LPR和5年期 LPR的传导，意味着7天逆回购利率作为政策利率核心的关键。利率走廊中枢下移至1.6%-2.2%，呵护短端资金面供给。
此次招标方式改为“固定利率，数量招标”，也体现出新的货币政策框架下对价格型工具的关注。当央行设定政策利率水平之后，就需要按照市场需求提供足额的基础货币。对于出售长期债券需求的机构，可申请阶段性减免MLF质押品。也就是虽然短端利率降低，但央行依然防范利率风险，不希望中长端利率因为降息刺激而快速下降，因此补充了一个卖出长债减免抵押品的措施。通过平衡供需结构，实现收益率曲线的陡峭化。
影响：利好金融市场，有利于短端流动性宽裕以及风险偏好回升
当前降息以及货币政策重心向加大逆周期调节偏移，对金融市场来说属于利好，稳增长必要性增强的同时，也看到政策在加力。
对债市而言，新资金利率中枢下行至1.7%，有利于打破债券短端利率和存单利率约束，阶段性短端债券走牛。从经济基本面定价长端利率，当前仍有一定幅度的利好，但对长债卖出需求的平抑，阶段性减免抵押品，央行希望收益率曲线陡峭化，因此长端下行幅度可能有限。
对权益市场，宽松趋势有利于风险偏好和估值回升。同时实体融资成本的下降也有利于减缓信用收缩态势，利好分子端盈利预期的企稳回升。从板块看，阶段性可能有部分高股息资金外溢到科技和成长。高股息资产的基本面虽未扭转，但波动加大，高股息内部或出现结构性分化。
