炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！
出品：新浪财经上市公司研究院
作者：天利
据深交所网站披露的最新IPO进程，近日四川沃文特生物工程股份有限公司（简称“沃文特”）更新提交了相关财务资料。据招股书，沃文特主营业务为从事体外诊断仪器、试剂和耗材的研发、生产和销售及非自产体外诊断产品的代理业务，是一家致力于为医学检验提供自动化检验解决方案和诊断产品的创新型企业。
值得一提的是，沃文特2022年10月就已提交注册，但至今为止仍未有进展，自提交注册后的排队时间已接近两年。在IPO“难产”的背后，是公司自身业绩下滑，增长瓶颈难破，应收账款回款困难，营运指标恶化，压货问题显现。
区域性特征明显增长瓶颈显现 营收、净利润已出现下滑迹象
据招股书显示，2021年-2023年，公司营业收入分别为4.79亿元、5.83亿元和5.63亿元，同比分别增长24.01%、24.04%、-3.43%；净利润分别为7337.81万元、7723.37万元、7602.22万元，同比增长37.85%、5.25%和-1.57%。公司营收、净利润均已出现下滑迹象。
从业务体量看，沃文特营收规模较小，市场占有率较低，处于行业尾部水平，且收入区域性特征明显，报告期内，公司人四川省内市场销售收入分别为3.24亿元、3.72亿元和3.17亿元，占主营业务收入的比重分别为67.99%、64.05%和56.50%。
过去我国体外诊断企业整体规模小，分布较为分散，整体表现为多而不强。随着近年来部分头部企业登陆资本市场，行业竞争格局不断演化，行业区域性特征日益突出，全国体外诊断企业主要分布于北京以及长三角、珠三角地区，其余各地区也均有头部代表企业。因此，随着四川省内市场趋于饱和，沃文特未来能否打开其他地区市场值得关注。
实际上，公司在四川省内也不乏强力竞争对手，迈克生物作为四川省内的上市公司不仅与公司形成竞争关系，更与公司颇具渊源。招股书显示，沃文特实际控制人为张其胜、杨龙贤、唐前成，合计直接持有公司77.68%的股权，并通过成都恒冠间接控制公司7.45%的股权。三人此前均为迈克生物员工，任职于销售部及售后技术部。此外，沃文特董事胡波，质量管理中心总经理和总工程师段元安也均曾于迈克生物任职研发人员。
销售骨干掌握客户资源后另起炉灶在各行各业中都并不罕见，但由此而来产生的竞争问题也值得关注。从业务体量来看，迈克生物2021年-2023年营收额分别为39.81亿元、36.08亿元、28.96亿元，显著高于沃文特。向外拓展前景不明，省内市场还要面临老东家的竞争，沃文特未来的业绩增量或面临挑战。
此外，业务集中于某一地区也意味着当地政策变动将对公司业务产生较大影响。随着“集中采购”政策在四川省区域的逐步实施，沃文特不得不面对产品降价还是丢失市场份额的两难抉择。
此前在回复深交所的问询中，沃文特曾提到“2021年末，公司对发出商品计提存货跌价准备360.65万元，系因流水线产品因医院采购中标价格低于产品成本。”在招股书中，公司也表示，“随着集中采购政策在四川省区域的逐步实施，公司存量业务中 的体外诊断试剂和耗材产品面临终端价格的下降的风险。”
应收账款畸高回款断崖式下降 毛利率走高经销商却选择退出
按销售模式分，沃文特主营业务包括直销和经销两种模式，其中经销模式收入占比近年来持续提升，报告期内经销收入占当期主营业务收入的比重分别为46.95%、54.92%、57.77%。需要关注的是，沃文特的应收账款近年来出现明显的增长，且存在大量逾期情况。
2021年末至2023年末，沃文特应收账款账面价值分别为1.87亿元、2.48亿元和2.31亿元，占当期期末流动资产余额的比例分别为53.28%、56.34%和50.53%，占当期营业收入的比重分别为39.12%、42.48%和40.97%，均显著高于可比企业平均水平。
在应收账款居高不下的同时，沃文特期后回款率也呈现断崖式下降。2021年-2023年，沃文特账龄1年以上应收账款余额分别为2361.08万元、1884.05万元、5949.96万元，1年以内应收账款占比由2021年的88.38%，2022年的92.82%大幅降至2023年的76%。各报告期内期后回款金额分别为2186.71万元、1599.59万元、1156.14万元，对应期后回款率为92.61%、84.90%、19.43%。
反应到营运指标上，沃文特报告期内的应收账款周转率持续下降，分别为2.68次、2.68次、2.35次。同时，公司存货周转率也呈下滑趋势，期内存货周转率分别为3.32次、2.97次、1.86次。
较为反常的是，在公司营运指标恶化的情况下，公司毛利率却不降反增。报告期内，沃文特主营业务毛利率分别为53.54%、51.54%和60.38%，其中2023年相比2022年大幅增长8.84个百分点。
通常而言，毛利率与应收账款周转率、存货周转率之间一般为正相关关系，毛利率升高说明企业产品的竞争力有所增强。相应的，产品销售应表现强劲，且企业会缩短对下游客户的赊账期限，具体表现为应收账款周转率、存货周转率的提升。由此来看，沃文特本已展露疲态的业绩表现或许还是“注水”之后的结果。
此外值得关注的是，2022年及2023年，公司出现了经销商频繁变动的现象。其中，2022年新增211家经销商，退出160家经销商；2023年新增220家经销商，退出154家经销商。中小经销商大规模变动通常指向库存压力较大，无力承接更多厂商出货。结合沃文特自身回款情况不佳，存货走高等现象来看，公司或存在以压货的形式做高当期业绩的可能。
